9月2日，被譽(yù)為A股價(jià)值投資標(biāo)桿的藍(lán)籌龍頭股——貴州茅臺(tái)酒股份有限公司（600519，下稱“貴州茅臺(tái)”）遭遇2011年上市以來罕見的跌停。
9月18日，貴州茅臺(tái)更是報(bào)收141.3元，創(chuàng)下近三年的新低，總市值跌破1500億元整數(shù)關(guān)口，跌至1469.52億元，創(chuàng)下9月2日跌停后的新低。
貴州茅臺(tái)每股盈利長期以來穩(wěn)坐頭把交椅，保持多年高速增長、毛利率（超過90%）為所有上市公司最高等光環(huán)，讓貴州茅臺(tái)股價(jià)一直上漲。按復(fù)權(quán)價(jià)格計(jì)算，貴州茅臺(tái)股價(jià)最大漲幅超過25倍，到目前為止仍有近15倍的漲幅。
2013年注定是貴州茅臺(tái)的分水嶺。高端白酒銷售量價(jià)齊跌，中低端白酒銷售又不給力，導(dǎo)致貴州茅臺(tái)今年上半年凈利增速創(chuàng)下歷史最低水平。貴州茅臺(tái)“十年神話”終“落幕”。
為應(yīng)對高端酒市場寒冬，貴州茅臺(tái)實(shí)施了一系列轉(zhuǎn)型策略，但目前看來，轉(zhuǎn)型效果似乎不如預(yù)期。白酒專家鐵犁認(rèn)為，貴州茅臺(tái)此前的關(guān)系營銷的路子走不通了，應(yīng)該盡快往市場營銷轉(zhuǎn)型，但轉(zhuǎn)型至少需要三五年才能見效。
此外，在產(chǎn)能高速擴(kuò)大的背景下，貴州茅臺(tái)擴(kuò)張的高成本也成為一大隱憂。
在業(yè)績下滑轉(zhuǎn)型效果不佳的基礎(chǔ)上，貴州茅臺(tái)下一步如何轉(zhuǎn)身自救，是其高層需要好好思考的一個(gè)問題。
史上最差的中報(bào)
9月2日，對貴州茅臺(tái)的股東而言是一個(gè)難忘的日子。當(dāng)天貴州茅臺(tái)罕見盤中被砸，最終僅以比跌停價(jià)高出2分錢的價(jià)格慘淡收盤。股價(jià)創(chuàng)近三年最低，34.4億元資金奪門出逃，兩個(gè)交易日市值蒸發(fā)178億元。這一白酒標(biāo)桿及基金、券商自營標(biāo)配股的暴跌，讓投資者一度不敢相信自己的眼睛。貴州茅臺(tái)“只漲不跌”的神話也成了幻影。
實(shí)際上，機(jī)構(gòu)對貴州茅臺(tái)的投資分歧早已有所顯現(xiàn)，一些機(jī)構(gòu)繼續(xù)看好貴州茅臺(tái)的投資價(jià)值，也有機(jī)構(gòu)表示白酒行業(yè)處于調(diào)整周期中，最壞的時(shí)候或許還沒過去，應(yīng)謹(jǐn)慎看待。不少機(jī)構(gòu)選擇了撤離，但也有機(jī)構(gòu)股東冒死挺進(jìn)。數(shù)據(jù)顯示，2012年年報(bào)共有351家機(jī)構(gòu)股東，今年一季度，僅剩下97家，到了中報(bào)，又增加到306家。但貴州茅臺(tái)已不再是基金公司的頭號(hào)重倉股。
數(shù)據(jù)顯示，306只基金產(chǎn)品持有貴州茅臺(tái)1.18億股，如此前沒有拋售，那么僅9月2日一天浮虧就高達(dá)19.8億元。
市場普遍認(rèn)為，股價(jià)跌停的導(dǎo)火線，是貴州茅臺(tái)8月30日發(fā)布的“上市以來上最差”中報(bào)業(yè)績。這一重磅炸彈，把資本市場砸出了一道深深的裂痕。
貴州茅臺(tái)8月31日公布的半年報(bào)顯示，2013年上半年，實(shí)現(xiàn)營收141.28億元，同比增長6.51%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤72.48億元，同比增長3.61%。其中，凈利潤增速為貴州茅臺(tái)2001年上市以來的最低，營收增速則是上市以來第二低，僅高于受非典影響的2003年上半年。
自2003年以來，貴州茅臺(tái)的營業(yè)收入和凈利潤一路飛奔，凈利潤增長率也在2008年創(chuàng)下10年中的峰值——164％。在經(jīng)歷了2008年~2010年的緩速增長后，2011年開始重新步入快速增長通道。尤其是去年上半年，貴州茅臺(tái)的營業(yè)收入達(dá)到歷史新高，為2011年全年的72%，凈利潤為2011年全年的79.8%。
然而，隨著去年下半年“國酒茅臺(tái)”商標(biāo)申請風(fēng)波、“塑化劑”事件、國家限制“三公消費(fèi)”、中央軍委“禁酒令”等不利因素接踵而至，貴州茅臺(tái)的好運(yùn)急轉(zhuǎn)直下。
有消息稱，今年初茅臺(tái)集團(tuán)內(nèi)部會(huì)議透露，今年制定的增長計(jì)劃是相比去年同期營業(yè)收入增長20%，然而上半年同比增長僅6.51%，與目標(biāo)離得很遠(yuǎn)；凈利潤增長率也僅為3.6％，是近10年來首次低于10％。
一位基金經(jīng)理稱，中報(bào)數(shù)據(jù)和以前的高增長完全不可同日而語，貴州茅臺(tái)未來兩年內(nèi)也不會(huì)大幅上漲，不排除業(yè)績負(fù)增長的可能。貴州茅臺(tái)會(huì)面臨一個(gè)調(diào)整期，下一階段要看商業(yè)模式的重建。
為穩(wěn)住股價(jià)，9月3日，貴州茅臺(tái)的大股東茅臺(tái)集團(tuán)緊急啟動(dòng)“救市”措施。貴州茅臺(tái)當(dāng)晚發(fā)布公告稱，茅臺(tái)集團(tuán)增持上市公司股份406773 股，占其總股本的0.0392%。本次增持后，茅臺(tái)集團(tuán)持有貴州茅臺(tái)股份6.421億股，占其總股本的61.8491%。這是茅臺(tái)集團(tuán)的歷史上第三次增持，前一次增持45.3萬股，主要針對去年“塑化劑”事件。
與此同時(shí)，貴州茅臺(tái)在公告中還指出，基于對本公司未來發(fā)展的信心，茅臺(tái)集團(tuán)公司擬在未來6個(gè)月內(nèi)（自本次增持之日起算）以自身名義繼續(xù)通過上海證券交易所交易系統(tǒng)增持本公司股份，累積增持比例不超過本公司已發(fā)行總股份的1%（含本次已增持股份）。但此次增持并未止住貴州茅臺(tái)下跌的頹勢。
實(shí)際上，幾乎所有的白酒企業(yè)都面臨凈利潤大幅下滑甚至出現(xiàn)虧損的現(xiàn)實(shí)。相關(guān)財(cái)報(bào)顯示，黃臺(tái)酒業(yè)今年上半年凈利潤暴跌108%，酒鬼酒凈利潤大跌88%，沱牌舍得利潤大跌80%，老白干下跌12%，瀘州老窖下跌9%。在實(shí)現(xiàn)利潤增長的企業(yè)中，洋河股份增長3.50%，山西汾酒增長7%，五糧液增長14%。相比前些年動(dòng)輒30%甚至50%以上的增長，白酒業(yè)整體陷入低迷已是不爭的事實(shí)。
中央反對“四風(fēng)”的整治一浪更比一浪高，高端白酒市場將繼續(xù)下滑。加上前幾年高端白酒的超常規(guī)擴(kuò)產(chǎn)，正處于釋放產(chǎn)能期，市場價(jià)格競爭異常激烈。分析師指出，今年中秋、國慶白酒銷售從目前調(diào)研情況看，已經(jīng)是“旺季不旺”的情況，四季度銷售可能不會(huì)好，全年業(yè)績可能仍會(huì)低于預(yù)期。短期內(nèi)，看不到政策緩和的可能。
“護(hù)城河”驟然收縮
據(jù)一位經(jīng)銷商介紹，貴州茅臺(tái)產(chǎn)品供不應(yīng)求，在市場上一直處于強(qiáng)勢地位，經(jīng)銷商為了得到份額保證供應(yīng)，基本都是搶著交納預(yù)付款后等待貴州茅臺(tái)發(fā)貨。
據(jù)了解，預(yù)收賬款一直是白酒股的“護(hù)城河”，按照白酒企業(yè)財(cái)務(wù)記賬方法，酒企收到經(jīng)銷商打款后，如果沒開票、也沒把酒兌現(xiàn)給經(jīng)銷商，那么這筆錢就會(huì)記在預(yù)收賬款中。預(yù)收賬款并不計(jì)為當(dāng)期收益，一般要等到產(chǎn)品出貨后才會(huì)確認(rèn)，業(yè)績就是靠這口“蓄水池”造出來的。
預(yù)收賬款一直是機(jī)構(gòu)人士頗為重視的一項(xiàng)指標(biāo)。預(yù)收賬款更能體現(xiàn)公司未來的發(fā)展?jié)摿?，一般被理解為貴州茅臺(tái)盈利的蓄水池，也是公司平滑利潤的重要手段。從2008年開始，貴州茅臺(tái)就通過有規(guī)律的釋放預(yù)收款來平滑業(yè)績。
然而，但貴州茅臺(tái)預(yù)收款在2011年創(chuàng)下70.27億元的歷史新高之后便一路走低，如今所剩不足10億元。
2011年年報(bào)顯示，當(dāng)年貴州茅臺(tái)的預(yù)收賬款一度高達(dá)70.3億元，去年前三季度的預(yù)收款也維持在較高的水平，分別為57.7億元、40.5億元和37.5億元。
貴州茅臺(tái)今年中報(bào)顯示，貴州茅臺(tái)預(yù)收款由2013年初的50.91億元直降至6月底的8.35億元，降幅達(dá)83.6%，較一季度的28.7億元下滑了70.9%。
上海一位長期關(guān)注白酒行業(yè)的券商分析師指出，目前，貴州茅臺(tái)的預(yù)收賬款僅有8.35億元。今年上半年有42.56億元預(yù)收賬款計(jì)入了上半年的營收中，也就是說，今年上半年貴州茅臺(tái)的實(shí)際營收僅有98.72億元。如果按照營收98.72億元計(jì)算，與去年同期132.64億元相比，貴州茅臺(tái)的營收實(shí)則是下滑的，下滑幅度為25.6%。
業(yè)內(nèi)人士指出，預(yù)收款斷崖式下降反映了貴州茅臺(tái)收入“護(hù)城河”的消失，這意味著貴州茅臺(tái)不再需要提前預(yù)訂，預(yù)示著未來一段時(shí)期內(nèi)公司的發(fā)展空間會(huì)受到壓制。同時(shí)，廣告費(fèi)用開支的增加導(dǎo)致銷售費(fèi)用增幅明顯，如果實(shí)際銷售不能隨之增長，貴州茅臺(tái)將面臨考驗(yàn)。
資深白酒分析人士葉資本指出，以前經(jīng)銷商需要提前3-6個(gè)月打款進(jìn)貨，在白酒產(chǎn)銷兩旺的情況下預(yù)收款自然逐步攀高，而隨著2012年下半年白酒行業(yè)的轉(zhuǎn)向，經(jīng)銷商貨品積壓、動(dòng)銷變差，這直接導(dǎo)致了茅臺(tái)流動(dòng)資金的緊張。
“蓄水池”水位下降，讓市場擔(dān)憂不已，投資者也紛紛用腳投票。有機(jī)構(gòu)甚至擔(dān)心，這口“蓄水池”會(huì)否干涸。“如果說，之前貴州茅臺(tái)還可以靠預(yù)收款來調(diào)解利潤的話，2013年上半年貴州茅臺(tái)拼命釋放預(yù)收款才艱難實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的個(gè)位數(shù)增長，那接下來呢？”有投資者質(zhì)疑說。
實(shí)際上，白酒企業(yè)預(yù)收賬款同比大幅下降，是整個(gè)行業(yè)目前所面臨的尷尬。數(shù)據(jù)顯示，13家白酒企業(yè)上半年預(yù)收賬款為82.10億元，與去年同期168.32億元相比，降幅超過五成。白酒行業(yè)的寒冬，遠(yuǎn)未離去。
酒業(yè)專家認(rèn)為，白酒行業(yè)調(diào)整還沒有結(jié)束，上半年受行業(yè)慣性發(fā)展，部分白酒企業(yè)報(bào)表還保持一定增長，但到今年下半年以及明年上半年，白酒行業(yè)報(bào)表情況將會(huì)更難看。
放低姿態(tài)下沉自救
在中央嚴(yán)控“三公消費(fèi)”的背景下，白酒行業(yè)景氣度直線下降。面對困境，貴州茅臺(tái)在今年5月的年度股東大會(huì)上推出了一系列轉(zhuǎn)型之舉。
貴州茅臺(tái)董事長袁仁國在年度股東大會(huì)上表示，貴州茅臺(tái)的消費(fèi)轉(zhuǎn)型已經(jīng)啟動(dòng)，即將貴州茅臺(tái)的消費(fèi)群體將從“三公消費(fèi)”向大眾消費(fèi)、商務(wù)消費(fèi)、大企業(yè)、大集體、民營企業(yè)等方面轉(zhuǎn)移。
根據(jù)這個(gè)策略，貴州茅臺(tái)進(jìn)行了調(diào)價(jià)。
7月中旬，貴州茅臺(tái)與北京酒仙電子商務(wù)有限公司在北京簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。貴州茅臺(tái)方面透露，公司已下發(fā)相關(guān)產(chǎn)品降價(jià)通知，最高降幅超50%。其中漢醬終端價(jià)格從799元調(diào)整到399元，仁酒終端價(jià)格從658元調(diào)整到299元。53度的飛天茅臺(tái)也走起了團(tuán)購的道路。
還有消息透露，貴州茅臺(tái)自從6月發(fā)布降價(jià)指令后，還透露將斥資數(shù)億元對2012年后進(jìn)貨的漢醬和仁酒的經(jīng)銷商進(jìn)行補(bǔ)貼，以彌補(bǔ)降價(jià)帶來的直接經(jīng)濟(jì)損失。
不過，在業(yè)內(nèi)人士看來，貴州茅臺(tái)將漢醬和仁酒的價(jià)格降低一半出售，讓經(jīng)銷商們遭遇了巨大的打擊。
白酒專家鐵犁指出，雖然貴州茅臺(tái)出臺(tái)了對仁酒和漢醬經(jīng)銷商進(jìn)行億元補(bǔ)償?shù)拇胧诓僮魃嫌幸欢ǖ碾y度，因此，貴州茅臺(tái)降價(jià)自救不是明智之舉。
甚至有人認(rèn)為，貴州茅臺(tái)的降價(jià)策略啟動(dòng)難度較大，貴州茅臺(tái)對經(jīng)銷商的補(bǔ)貼政策很難落地，降價(jià)成為其改革中的一大敗筆。
據(jù)了解，貴州茅臺(tái)的政策基本上都是通過一級經(jīng)銷商分級向下傳達(dá)，而對漢醬和仁酒的補(bǔ)貼政策也是通過一級商進(jìn)行，但是一級商手里大多沒有存貨。就有一級商明確說過廠家將補(bǔ)貼款給到后，也不會(huì)輕易向下游經(jīng)銷商傳送，等存貨賣完了，這些錢就可以裝進(jìn)自己的腰包。而很多二級以下的經(jīng)銷商在廠家具體補(bǔ)貼政策沒有傳到的時(shí)候，還只能以原有的價(jià)格進(jìn)行銷售。
此外，面對量價(jià)齊跌，貴州茅臺(tái)開始放低姿態(tài)，大力拓展經(jīng)銷渠道。
據(jù)了解，為扭轉(zhuǎn)銷售低迷的形勢，貴州茅臺(tái)7月新增了2000噸飛天茅臺(tái)的市場供應(yīng)量。對于新增的量，公司計(jì)劃通過新增經(jīng)銷商和銷售渠道來消化，這便是引入特約經(jīng)銷商的政策。貴州茅臺(tái)放開部分飛天茅臺(tái)的經(jīng)銷權(quán)，鼓勵(lì)銷售其他高檔酒的經(jīng)銷商代理飛天茅臺(tái)。
據(jù)悉，貴州茅臺(tái)增加新進(jìn)入經(jīng)銷商，主要滿足“999元/瓶、購買30噸酒和一次性打款”三個(gè)條件，茅臺(tái)就同意新經(jīng)銷商加入，而這些經(jīng)銷商提前拿到了茅臺(tái)的“入場券”，一年后才能轉(zhuǎn)成貴州茅臺(tái)的真正經(jīng)銷商，可以享受茅臺(tái)酒出廠價(jià)819元/瓶。特約經(jīng)銷商的權(quán)力比專賣店大，只要有渠道，全國各地都能賣茅臺(tái)的酒。
7月貴州茅臺(tái)還正式直接進(jìn)軍電商銷售渠道，與酒仙網(wǎng)簽訂全面戰(zhàn)略合作協(xié)議，由其代理貴州茅臺(tái)全線產(chǎn)品。之后又發(fā)布公告稱，將向貴州白酒交易所出售200噸茅臺(tái)酒。
對于貴州茅臺(tái)積極拓展銷售渠道，業(yè)內(nèi)人士評價(jià)稱，貴州茅臺(tái)告別批條時(shí)代，進(jìn)入全員賣酒時(shí)代。
有分析師認(rèn)為，貴州茅臺(tái)在營銷策略轉(zhuǎn)型是明智之舉，不過，轉(zhuǎn)型時(shí)間來得有點(diǎn)晚，轉(zhuǎn)型效果仍然需要謹(jǐn)慎看待。目前白酒行業(yè)仍處于底部調(diào)整期中，在公司增加新的經(jīng)銷商和拓展新的銷售渠道的推動(dòng)下，貴州茅臺(tái)的高檔酒的出貨量將有所上升，但高端白酒受限的大環(huán)境未變，公司未來的飛天茅臺(tái)的銷售增速仍將放緩。
還有業(yè)內(nèi)人士指出，貴州茅臺(tái)的銷售渠道轉(zhuǎn)向存在一定難度。經(jīng)銷商的轉(zhuǎn)型存在一定困難。貴州茅臺(tái)此前的部分經(jīng)銷商是靠“批條子”生存的，并沒有走真正的市場化渠道，這也說明了貴州茅臺(tái)的營銷隊(duì)伍需要補(bǔ)課。貴州茅臺(tái)的營銷隊(duì)伍如果不進(jìn)入一線市場，茅臺(tái)的轉(zhuǎn)型也有一定的難度。
發(fā)力中端“閃腰”
面對高端產(chǎn)品受挫，貴州茅臺(tái)還啟動(dòng)了腰部發(fā)力策略。
對旗下產(chǎn)品仁酒和漢醬降價(jià)一半，就是想在中低價(jià)位市場取得一定的市場份額。然而，到如今看來，腰部發(fā)力的策略效果看起來并不見好。對一向“頭重腳輕腰無力”的貴州茅臺(tái)來說，要想在中低端市場拔得頭籌，并非易事。
中報(bào)顯示，2013年上半年，貴州茅臺(tái)中低端系列酒實(shí)現(xiàn)營收7.34億元，同比反而下降31.86%。而瀘州老窖中低端酒則實(shí)現(xiàn)18.12%的增長，海通證券(12.63, 0.17, 1.36%)估計(jì)五糧液中低檔白酒銷量增長超過50%，收入增長30%以上。中低端白酒銷售乏力仍是茅臺(tái)不得不解決的問題之一。
白酒分析人士葉資本指出，中端酒定價(jià)不合理是系列酒收入下降的主要原因。在飛天貴州茅臺(tái)跌至千元附近時(shí)，漢醬還維持799元/瓶的高位，甚至比五糧液的售價(jià)還高，銷售自然難如預(yù)期。
在葉資本看來，貴州茅臺(tái)本就不擅長中端，而五糧液和瀘州老窖早已在此價(jià)格區(qū)間深耕多年，加之眾多二線酒主打產(chǎn)品都集中在幾百元的價(jià)格區(qū)間內(nèi)，“這就好比田忌賽馬，貴州茅臺(tái)拿自己劣等馬跟對手優(yōu)等馬比賽，固有的優(yōu)勢已經(jīng)不再?！?/p>
而且，貴州茅臺(tái)最核心的優(yōu)勢在于產(chǎn)品的稀缺性，如果成為大眾消費(fèi)品，那么貴州茅臺(tái)的“護(hù)城河”將喪失殆盡。由于僅在貴州茅臺(tái)鎮(zhèn)所產(chǎn)貴州茅臺(tái)酒才能稱為貴州茅臺(tái)酒，這也成為貴州茅臺(tái)最后的護(hù)身符。如同曾經(jīng)高高在上的蘋果手機(jī)，當(dāng)大街小巷隨處可見時(shí)，蘋果神話就破滅了。
此外，一線酒企紛紛放下身段進(jìn)行轉(zhuǎn)型，使得茅臺(tái)在中低端市場的競爭也變得異常激烈。首先便是來自五糧液的步步緊逼。
據(jù)了解，五糧液確定的發(fā)展思路為“做精做細(xì)龍頭產(chǎn)品，做強(qiáng)做大腰部產(chǎn)品，做穩(wěn)做實(shí)中低價(jià)位產(chǎn)品”。7月23日，五糧液推出中等價(jià)位戰(zhàn)略新品“五糧特曲”和“五糧頭曲”。
五糧液集團(tuán)董事長唐橋表示，中國白酒經(jīng)過“黃金十年”的高速發(fā)展，正向理性回歸，行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期。未來公司在鞏固高端市場“名酒”形象的同時(shí)，加快新產(chǎn)品打造，占領(lǐng)中高價(jià)位市場，向廣闊的“民酒”市場進(jìn)軍。
8月5日，五糧液又宣布以2.55億元投資河北永不分梨酒業(yè)股份有限公司。永不分梨酒業(yè)將根據(jù)華北市場的消費(fèi)者口味和需求，主要開發(fā)適合當(dāng)?shù)叵M(fèi)者的區(qū)域性中價(jià)位產(chǎn)品。同時(shí)，永不分梨酒業(yè)還將著重加大30元-100元、100元-300元等中低價(jià)位的產(chǎn)品開發(fā)和打造力度。
業(yè)內(nèi)人士指出，相比貴州茅臺(tái)，五糧液在中端產(chǎn)品布局相對比較完善。貴州茅臺(tái)善于經(jīng)營高端產(chǎn)品，而對中端產(chǎn)品的銷售策略并不熟悉，如何殺出重圍是它的一大挑戰(zhàn)。
貴州茅臺(tái)走中端路線必然意味著擴(kuò)大產(chǎn)量，2013年上半年，貴州茅臺(tái)生產(chǎn)貴州茅臺(tái)酒及系列產(chǎn)品基酒35041.92噸，而2011年全年貴州茅臺(tái)產(chǎn)量也不過39533噸，2013年上半年的產(chǎn)量就與兩年前全年的產(chǎn)量相當(dāng)。
根據(jù)貴州茅臺(tái)的規(guī)劃，公司還將投資逾200億元建設(shè)中華村項(xiàng)目，新增產(chǎn)能超過5萬噸/年，目前部分工程已經(jīng)開始建設(shè)；同時(shí)，貴州茅臺(tái)追加3.73億元再次擴(kuò)大301廠產(chǎn)能，總投資升到9.22億元，而301廠主要就是生產(chǎn)貴州茅臺(tái)王子酒、迎賓酒等中端產(chǎn)品。
不過，令人擔(dān)憂的是，貴州茅臺(tái)投資規(guī)模的急劇膨脹及單位投資成本的進(jìn)一步攀升。
有投資人分析，過去10年間貴州茅臺(tái)固定資產(chǎn)增幅遠(yuǎn)高于同期產(chǎn)量增幅，固定資產(chǎn)原值由2002年的5.96億元增加至2012年末的86.50億元，增長13.5倍，同期產(chǎn)量由1.07萬噸增至4.28萬噸，產(chǎn)量僅增長了3倍。
其繼續(xù)以賬面固定資產(chǎn)原值計(jì)算，2002年末茅臺(tái)的噸酒固定資產(chǎn)投資成本為5.58萬元、2002-2012年之間新增產(chǎn)量3.21萬噸，而新增產(chǎn)能噸酒固定資產(chǎn)投資成本為25.06萬元，單位投資成本上升了3.5倍，投資成本呈大幅攀升之勢。
固定資產(chǎn)的飛速擴(kuò)張無疑是貴州茅臺(tái)的一大隱憂，而有投資者甚至指出，這可能會(huì)成為貴州茅臺(tái)自己打敗自己的一大隱憂。
